本文刊载于《科技管理研究》2022年第22期
新型研发机构作为国家创新体系建设的生力军和桥头堡，其建设和发展对于科技成果转化跨越“死亡之谷”，加快实现高水平科技自立自强具有重要意义。目前，科技创新项目的组合选择是许多新型研发机构生存与可持续发展的重要决策问题。文章基于Markowitz投资组合的均值方差理论，运用非支配排序遗传算法（NSGA-Ⅱ）深入探讨了分散化策略在新型研发机构风险投资中应用的适用性与适度性，以期为我国新型研发机构优化资产配置、最大效能地提升财政资金绩效提供优化方案和决策依据，以及为今后新型研发机构高质量发展提供有益参考。
01 研究背景与研究问题
众所周知，新型研发机构投资的主体对象多为处于发展阶段早、前期投入大的高新技术孵化项目和创新创业企业，这类项目和企业通常伴有新生者劣势，具有周期性长、不确定性大、失败率高但潜在收益巨大等特点。在项目不确定性较高情况下，新型研发机构究竟应该采取何种积极的投资策略以规避风险，同时最大限度地提升自身投资回报率，进而实现风险与收益的均衡？已被成功应用于风险投资市场中的现代投资组合理论是否能应用于新型研发机构风险投资中呢？上述问题均有待解答。
一个重要的事实是，风险投资策略研究既是新型研发机构实现资产优化配置，促进健康可持续、高质量发展的内在需求，又是政府科技经费投入与财政资金实现投资绩效最大化的必然选择，更是我国实施创新驱动发展战略，加快建设科技强国、实现高水平科技自立自强，推动我国经济高质量发展应有的题中之义。
02 新型研发机构投资组合优化的理论模型
基本模型
假设新型研发机构计划投资科创项目的初始资金为W0，为分散风险，新型研发机构将初始资金按一定比例分配至N个不同风险程度的科创企业或项目（以下简称“科创项目”）。根据Markowitz均值方差投资组合理论，构建新型研发机构在为满足最低收益的前提下追求风险最小的双目标投资组合的基础模型。
投资组合的分散化效应
假定允许新型研发机构持有不同风险程度的科创项目资产有限集合V，有限集合中N个科创项目资产相关独立，且允许新型研发机构连续交易，不涉及交易成本与税收。利用单调非增次模集函数及其性质可得到“双目标投资组合优化模型中新型研发机构采取分散化投资组合策略对非系统性风险的发散作用”。
03 进一步讨论：最优投资规模
模型的拓展：含最优投资规模
为更好地考察不确定性条件下何种程度的分散化投资组合结果更加有利于新型研发机构获得风险与收益均衡，文章进一步地借鉴已有学者对Markowitz模型的改进做法，拓展基础模型，重点探究新型研发机构在为满足最低收益的前提下追求风险最小的最优投资规模问题，以达到降低管理成本和难度等目标。
数值模拟与分析
NSGA-Ⅱ是目前求解多目标优化问题相对较好的算法之一，具有精准性与普遍适用性。为克服已有研究在设定NSGA-Ⅱ算法参数时的主观性，文章还选取科创板打新股的中标实际收益率作为新型研发机构风险投资实际收益率的代理变量，并使用MATLAB随机模拟实验生成新型研发机构持有10个科创项目和20个科创项目两种投资组合数据，参数设定为种群数1000，进化代数500，变异概率0.3，交叉概率0.7。其数值模拟与分析结果，与基础模型结论较为一致。
04 研究结论
首先，相比集中投资，分散化的投资组合策略可以帮助新型研发机构克服被投创新企业技术项目单一性带来的非系统性风险。其次，随着投资组合规模扩大与增加，新型研发机构可以更加有效地整合内外部创新资源，形成被投企业层面的范围性技术生态圈，充分发挥技术之间的协同效应。最后，新型研发机构风险投资存在理论上的适度组合规模，过度、盲目的分散化投资组合只会降低新型研发机构的边际效用，产生与投资初衷相反的投资数目增长而投资质量反而下降、风险敞口反而上升现象，无法使得其风险资本达到帕累托最优配置状态。
05 政策建议
针对本文的研究结论，提出以下几点政策建议：
第一，作为科技体制改革创新与实践的新型研发机构应坚持投资数量与投资质量并重的分散化投资策略。一方面，新型研发机构尽量遵循分散投资的原则，成批成体系投资孵化科技成果转化技术项目与中小高科技创新企业，以降低在单个创业投资项目上的风险敞口；另一方面，新型研发机构不可简单以扩大投资规模为重点，而应该强调以提高被投资企业和项目的质量与综合效益为立足点，避免盲目地追求分散化投资与过度投资。第二，新型研发机构应扎实练好内功，不断深耕行业专长并提升增值服务能力，真正增强机构在中小高科技企业创新方面的催化作用，助力科技成果转化提质增效。
06 展 望
当然，本文的研究仍有拓展空间，后续仍望延展出更多关于动态阶段投资、分行业投资、区域性投资、联合投资策略对新型研发机构风险防范与投资绩效的影响研究。
本文作者：
张智颖 广东省科学院博士后
任志明 博士后、高级工程师
陈为民 博士，广东省科学院党委副书记、院长
廖兵 博士生导师、国际欧亚科学院院士、广东省科学院党委书记
文章内容有节选，原文信息：
张智颖,任志明,陈为民,廖兵.分散化投资策略在新型研发机构风险投资中的应用——基于Markowitz投资组合理论视角[J].科技管理研究,2022,42(22):145-152.
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